商品期货多数上涨，原油主力合约涨近7%

今年的原油市场经历了极大的考验，上半年在疫情的发酵之下，原油价格经历了史无前例的大波动，在大波动之后，真正迎来了“暴风雨后的宁静”，原油价格在长达半年的时间里维持在47美元/桶之下，低波动率让油价“失速”，也让资金不断从原油市场撤离，WTI原油期货持仓量已经降至4年以来的新低。

11月25日，国内商品期货多数上涨，原油、沥青及燃油期货涨幅居前，其中原油主力合约涨近7%。高盛预计2021年第一季度布伦特原油平均价格为47美元/桶。截至发稿，原油主力合约涨6.35%，报289.8元/桶。

目前原油市场主要的逻辑点集中在供给端和需求端，美国大选之后宏观因素对油价的扰动已经小了很多。供给端上，OPEC+作为稳定市场的主要因素贡献了极大的力量，史无前例的减产政策让原油价格得以从底部回升。需求端主要焦点在疫情的传播和疫苗研发进展上，疫情得不到有效的控制，原油需求就谈不上彻底恢复，原油价格也就很难有所作为。当前的市场处在一个弱平衡的阶段，不论供给和需求哪一方面出现变量，原油价格都将会剧烈反应，也正是因为如此，短期的原油价格已经变得更加难以捉摸。

从疫苗刺激之后油价的反应来看，市场的表现越来越弱，说明前期油价从40/桶涨到43美元/桶附近就已经计入了疫苗的预期，如果疫苗仅仅停留在预期层面，那么原油价格很难再继续上行。回顾这几次疫苗对油价刺激的不同点在于，第一次刺激时起点较低，处于40美元/桶，第二次和第三次刺激油价水平都在43美元/桶附近，这也就意味着如果价格再次回到40美元/桶附近，或许疫苗的刺激作用仍会起作用，这也是油价大概率维持在40美元/桶之上的一个逻辑。

虽然疫苗的出现能在一定程度上刺激价格的上行，但其终究还是情绪上的刺激，对于价格的影响力相对较弱，只有需求彻底从底部回升，我们才能看到价格的稳步上行。从需求端来看，亚洲的采购力量再度兴起，背靠明年的原油进口配额，以中国为首的“买家团”再次掀起全球采购的浪潮，利比亚增加的原油产能也瞬间被消化，因此基本面并未出现明显的供给过剩局面，当前仍然维持着供需平衡的稳定状态。

近日，中国商务部公布了2021年原油非国营贸易进口允许量总量、申请条件和申请程序，非国营原油配额再次大幅增加至2.43亿吨，同比大涨4100万吨或20%，再创新高。浙江石化二期及连云港盛虹石化将分别于今年年底和明年下半年运行，可能是配额增量的主要组成部分。

如果仅仅凭借着中国的贡献来推动油价上行，恐怕还远远不够，目前来看中国的力量和OPEC+的努力可以维持原油市场处于供需平衡的阶段，但远远达不到供应偏紧的局面，只有中国以外的力量持续提供上行的动力，油价才会有更好的表现。因此，这也就限制了油价的上行区间，在需求没有真正回升之前，原油市场顶部比较明显。

另一方面来讲，即便出现了疫情的二次大暴发，国际市场再次扩大封锁范围延长封锁时间，我们预计需求的下滑程度将会小于第一次疫情期间，原油价格也基本不会再出现第一次疫情大暴发时期那样的崩盘行情。在经历了低油价的洗礼之后，产油国已经受够了较低的油价，因此如果市场出现了严重的供应过剩，我们还是有理由相信OPEC+会进一步干预市场，直至价格能够维持在40美元/桶之上。

供给端的托底一直都是原油价格能够稳定在40美元/桶附近的一个重要因素，低油价导致低产量，低产量促进原油市场回归平衡，油价回归均衡区间。但从目前的市场来看，在需求端弱势的情况下，油价回升有一定的天花板效应，弱势的需求加上缩减的供给形成了一个稳定的平衡。目前市场的焦点集中在OPEC+减产联盟上，只要减产联盟不松懈，原油市场的平衡仍能够持续下去，供给端的故事也能继续下去。

华泰证券分析师表示，2021年，经济有望渐次修复+温和再通胀，货币、财政政策先后常态回归，宏观流动性弱化。预计资产波动率降低、相关性弱化，盈利驱动逐渐取代估值驱动。配置策略上，明年一季度前全球定价的大宗商品>A股>中国国债>黄金>美债，中美复苏周期错位利好人民币，二季度关注股债强弱切换可能。股市需降低回报预期，挖掘结构性机会+防切换;宏观环境对有色、原油等顺周期大宗商品较为友好。