再次领先PPI 期货“章鱼哥”显身手

今年以来，市场对物价走势的预期悄然变换，商品价格走势成为关键推手。业内人士表示，期货价格对物价走势的预见性再度得到验证，对于很多市场参与者来说，商品期货走势已成为重要的观测指标或决策依据。

商品表现超预期

事实再次证明，市场一致预期可能存在偏差，有时候差得还很离谱。中金公司研究团队2018年底做的一次市场调研显示，当时已经上涨将近一年的债券仍被视为2019年最有潜力的资产，其次是股票，然后才是商品，在商品内部，又普遍认为黄金的表现将好过大宗商品。当时，机构对金融大类资产的排序大致是债券>股票>商品。然而，年初至今，金融资产的实际表现是股票>商品>债券，股票走势一骑绝尘，商品行情可圈可点，先前最被看好的债券表现反倒不尽如人意。

从2019年初开始，商品市场步入稳步上行通道。截至4月12日，南华商品指数报1468.24点，较2018年末上涨10.81%，涨幅虽与股指存在一定的差距，但跑赢债券绰绰有余。年初至今，中债总财富（总值）指数累计仅上涨0.29%，连商品指数涨幅的“零头”都不到。

商品市场上表现最好的也并不是黄金，而是黑色系、能化、金属，贵金属表现欠佳。Wind数据显示，开年以来，南华工业品指数上涨13.63%，农产品(行情000061,诊股)指数仅上涨1.37%，工业品是拉动商品指数上涨的主力。在工业品内部，南华金属指数上涨17.81%，能化指数上涨9.76%，为工业品指数上涨提供双轮驱动。金属方面，黑色指数上涨21.37%，涨幅遥遥领先，其次是有色金属上涨5.55%，贵金属则逆势下跌2.79%。

作为黑色系和石化系的突出代表，年初以来南华铁矿石指数和南华沥青指数分别上涨43.92%、30.93%，是开年以来仅有的两个上涨超过30%的商品期货品种。

再次领先物价数据

毫无疑问，年初至今商品市场的表现在一定程度上是超预期的。而随着商品走势发生变化，市场对物价走势的看法也在不断调整。

2018年底2019年初，物价通缩尤其是工业品通缩的苗头一度成为市场热议的话题。

从工业生产者出厂价格指数（PPI）走势上看，2018年PPI呈倒N型走势，第一季度和第三、四季度分别经历了一轮下行过程，特别是后一轮下行持续较久且较为明显。同比来看，2018年6月PPI同比涨幅创出全年高点4.7%，随后持续收窄，11月降至3%以内，12月直接降到了1%以内，2019年1月进一步降至0.1%，创了2016年10月份以来的新低。环比来看，从2018年10月开始，PPI环比涨幅持续收窄，11月环比涨幅转负，12月PPI环比下降1%，环比降幅达到2015年2月以来最大，此后PPI在2019年1月、2月均保持环比下降的势头。

从2018年三季度到四季度，市场对物价走势的看法经历了一次较明显的转换。海通证券(行情600837,诊股)宏观团队在2018年底发布的一份研报指出，回顾2018年，市场对经济增长的看法一整年的变化都不大，但通胀预期发生了巨大变化，一直到2018年三季度末，市场仍在担心通胀，到了2018年四季度，通胀预期突然消失了，取而代之的是通缩预期。当时有不少机构认为，2019年通缩风险远大于通胀风险。

2019年一季度，市场对物价走势的看法再次迎来切换。在猪价、油价共振，叠加部分工业品涨价影响下，3月以来市场上通胀预期重新抬头。国家统计局公布的数据显示，3月份我国居民消费价格指数（CPI）和PPI上涨双双加快，CPI同比上涨2.3%，重返“2”时代，PPI环比终结了4个月的负增长，当月上涨0.1%。机构指出，3月物价上涨仍较为温和，但上行趋势基本得到确认，2月数据可能成为全年低点。

值得注意的是，在市场通胀预期反复变化的背后，商品价格走势成为关键推手。

2018年底通缩预期抬头，恰恰发生在商品市场遭遇大幅下跌之后。2018年11月，商品市场出现了明显调整，当月南华商品指数下跌8.08%，南华工业品指数跌8.9%，均是2018年跌幅最大的一个月。面对商品大幅跌价，机构从2018年11月底开始提示通缩风险，到2018年12月“通缩”已成为机构研报的高频词汇。

2019年一季度通胀预期重新抬头，则发生在商品市场上涨趋势逐渐确立之后。从2018年12月开始，南华商品指数、工业品指数均连续三个月反弹，其中2019年1月分别大涨6.82%和7.66%，机构研报从2月开始转而关注通胀苗头。

再结合物价数据走势，不难发现，商品指数的走势不光引起了市场通胀预期的变化，而且对物价数据的走势体现出较强的预见性。无论是2018年四季度，还是2019年一季度，商品指数的拐点都要领先于物价数据的拐点。

“发现价格和反映预期是期货的天然职能。”资深期货市场观察人士王先生告诉记者，商品期货价格波动引起通胀预期和物价数据变化正是期货价格发现功能的突出表现。

“章鱼哥”显露身手

也正因具备价格发现的功能，商品期货的表现受到广泛关注，并不限于商品市场参与者。

“3月南华工业品价格指数及CRB工业原料现货指数均有所上涨，3月PPI环比涨幅或由负转正。”这是华创证券固收研究团队4月7日发布的3月数据预测报告中的一段话。这一判断随后得到验证。国家统计局11日公布的数据显示，3月份PPI环比上涨0.1%，由负转正。

这并非特例。在不少经济预测报告中，商品指数及主要商品期货的走势是研究员研判通胀走势特别是PPI走势的重要依据。前述华创证券报告就指出，南华工业品价格指数走势通常领先PPI一个月左右。

商品期货价格并不仅仅用来研判物价走势。

春节过后，央行货币政策调控节奏放缓。一种观点就认为，2019年以来商品价格出现了一定的上涨，通胀预期重新抬头，货币政策边际放松面临的制约在加大。

另外值得一提的是，近几年，债券投资者看着商品期货做债券的现象也较明显。

从历史数据上看，商品期货与债券之间的确具有较高的联动性，通常情况下，商品价格与债券价格之间表现为负相关。

“传统理论认为经济和通胀预期是导致债市与商品价格走势相反的主因。当经济运行较好、总需求扩张时，商品需求会跟随走高，从而带动商品价格走高。而商品价格的上涨会引发对于通胀的担忧，从而不利于债券市场。”中金公司之前的固收研报指出，当市场对经济和通胀的讨论增加时，债市和商品走势相反概率更大，同涨同跌情况较少发生。凭借这种大概率的负相关走势，可衍生出不少的交易策略。

“价格由供求决定，商品期货价格主要反映了市场对未来商品供给和需求的预期，因此在很多时候，商品期货价格又成为观测实体经济需求和经济景气预期的指标。商品期货价格走势又可能引起通胀走势和通胀预期的变化，进而可能影响宏观政策的制定。进一步看，期货价格波动反映的是市场对商品价格走势的预期，对产业链企业的盈利预期也会产生影响。”有研究人士告诉记者，对于宏观、策略、固收、行业乃至公司研究员来说，商品期货走势都是重要的观测指标。