【动态】科创板鸣锣开市在即，市场定价掣肘

随着科创板鸣锣开市在即，首批上市公司的市场化定价也迎来大考。

回溯我国新股定价制度，历经多次变动，始终围绕着市场化询价和监管控制左右摇摆。

2009年6月，为配合创业板推出，证监会曾阶段性尝试过IPO市场化定价，不过带来了“三高”和“超募”效应，“破发潮”接踵而至。2012年暂停IPO、2014年重启IPO之后，监管层选择借助行政之手，证监会开始实施窗口指导，限定IPO发行的23倍市盈率红线，并一直沿用至今，导致市场机制发生扭曲。

以科创板为契机，监管层意图重新构建IPO市场化的询价定价机制。简而言之，在询价过程中，先由发行人和主承销商提出卖价参考，询价对象提出买家回应，最终确定发行价格。这既考验着机构投资者的水平，更考验监管层的定力。

值得关注的是，科创板在询价、配售和交易三大环节对IPO定价进行约束。在询价环节，询价对象向机构倾斜及定价受询价“4数”限制;在配售环节，网下比例提升并引入战略配售与绿鞋机制;在交易环节，允许融券做空并取消上市首日涨跌幅限制。

7月10日，科创板首批25家公司发行价落定，平均市盈率超过49倍，21家高于行业估值;共募资370亿元，其中共有21家超募。

在业内看来，市场化定价机制下，“三高”和“超募”实际上是个伪命题。，科创板改革理念是市场化、法治化，价格形成是市场化的重要体现，只要是市场机制形成的价格、只要遵守了相关规则要求，这个价格就是合理的;至于这个价格是高了还是低了，应该也由市场来检验和判断。

业内人士表示，定价是科创板目前面临的难点、短板和痛点所在。科创板最终的改革是要超越现有的主板、中小板和创业板，实现从0到1的过程，这是很难的。而借鉴已有上市公司的定价就是短板所在，加上增量改革处于初期，出现“三高”和“超募”现象的背后，则是供求不均衡。

在供不应求的背景下，新股申购倍数动辄上千倍。时代周报记者发现，天宜上佳、中微公司、福光股份等公司的网上有效申购倍数均超2000倍。截至7月14日晚间，25家科创板首批公司网上申购中签率全部出炉，平均每家网上申购有效户数约为304.032万户，中签率平均值为0.05916%。

一家参与科创板新股申购的私募基金相关负责人表示，粗略来看，科创板的公司质地、估值情况都较为一般，实际上不具备像主板打新那样具有很确定的高预期收益率，而科创板作为未来几年国家资本市场最重要的战略抓手，初期上市的新股可能会因为一定的稀缺性和新鲜感而带来溢价，打新有一定的收益。

在申购火热之下，也有部分投资者选择观望。一些人士在考虑到打新的收益率具有不确定性的原因，就没有再参与其中。

事实上，在宣布科创板开板的6月13日，易会满也曾表示，在实行市场化定价后，与现有IPO的定价机制有本质区别，企业高估值发行的现象可能会增多;开板初期供求不平衡，加之新的交易机制需要适应，不排除有炒作和涨跌幅较大的情形;科创企业由于具有迭代快、不确定性高等特点，需要投资者理性研判，更加关注信息披露等。

在重启IPO市场化定价的背后，正是科创板试点注册制的一场试验。

作为增量改革的重要板块，科创板自诞生以来便与注册制绑定在一起，并肩负着重要使命。易会满表示：“设立科创板并试点注册制的两项重要使命，一是支持有发展潜力、市场认可度高的科创企业发展壮大;二是发挥改革试验田的作用，并及时总结评估，形成可复制可推广的经验。”

试点注册制下，市场和监管生态面临重塑。发行上市的审核权由证监会转移至上交所，而证监会则负责发行注册。

欲戴王冠，必承其重。如何平衡好注册制与把握上市公司质量，是科创板面临的一大挑战。

此前，市场曾对相关申报科创板企业的信息披露和真实性提出质疑。6月19日，有自媒体发布文章称，华兴源创将收入占比只有0.2%的半导体描述成公司主营业务，“涉嫌严重欺骗”。同时，也有媒体发布调查报道称，安翰科技涉嫌过度包装、欺诈发行。

对于安翰科技的质疑，上交所则表示，已关注到该质疑性报道，将督促发行人及保荐机构以审核问询回复、专项核查等方式回应媒体关切。“注册制下的科创板，就是要充分发挥市场的作用，包括证据充分、材料扎实、言之有理的社会监督。”

7月8日晚间，木瓜移动主动撤回发行上市申请，成为科创板终止审核第一股。从上交所两轮问询的重点来看，公司在核心技术先进性、业务模式、持续经营能力和信息披露方面存在四大疑点。上交所表示，撤回发行上市申请，是申报企业的自主判断和正常行为，但信息披露文件应当真实、准确、完整的法律责任并不因为终止审核而减免。

业内人士表示，真实性是监管必须要守住的红线，但是不可避免会有漏网之鱼，严防死守只会伤及无辜，需要加大事后惩戒力度，而不能全指望严防死守。

回溯科创板试点注册制这8个多月的历程，从审核到发行，证监会很少行政干涉，几乎没有窗口指导。但在注册环节还是有些意外，证监会和上交所的审核对接看上去不那么顺畅。目前市场对发行环节也有不同声音，未来上市环节可能也会有些压力。